每經(jīng)記者｜鄢銀嬋    每經(jīng)編輯｜文多    

13年的漫長研發(fā)，數(shù)億元的持續(xù)投入，華芢生物仍徘徊在“三無”（沒有穩(wěn)定收入、商業(yè)化產(chǎn)品、實現(xiàn)盈利）的十字路口，公司無產(chǎn)品上市、無穩(wěn)定收入也未實現(xiàn)年度盈利。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，這家專注于血小板衍生生長因子（PDGF）藥物研發(fā)的生物科技企業(yè)，被寄望填補(bǔ)國產(chǎn)空白。但公司同時面臨行政開支高企、對賭上市的壓力。在董事薪酬去年上漲的另一面，則是核心產(chǎn)品尚未獲批、市場規(guī)模存在天花板等現(xiàn)實。

如今站在港股門前，華芢生物能否成功過關(guān)一解現(xiàn)實難題，還有待觀察。

華芢生物管線 圖片來源：華芢生物招股書（申請版本）截圖

13年磨一劍 能否突破國產(chǎn)PDGF藥物空白？

華芢生物招股書（指申請版本，下同）顯示，公司成立于2012年，重點針對有醫(yī)療需求及市場機(jī)會的適應(yīng)證開發(fā)蛋白質(zhì)藥物。主攻方向是發(fā)現(xiàn)、開發(fā)和商業(yè)化傷口愈合的療法，目前公司圍繞著血小板衍生生長因子（PDGF）藥物展開研發(fā)。PDGF是損傷后由血小板分泌的一種生長因子，可促進(jìn)血管新生、調(diào)節(jié)炎癥并刺激細(xì)胞增殖與遷移，從而加速傷口愈合。

值得一提的是，PDGF領(lǐng)域已上市藥物屈指可數(shù)，全球市場僅有一款獲得美國食品藥品監(jiān)督管理局批準(zhǔn)的藥物——Regranex，其適應(yīng)證僅限于下肢糖尿病神經(jīng)性潰瘍。華芢生物被寄望于在國內(nèi)市場實現(xiàn)零的突破。

據(jù)招股書，公司目前擁有3條研發(fā)管線、10款候選產(chǎn)品，覆蓋14個適應(yīng)證，其中7款屬于PDGF類藥物。核心產(chǎn)品包括Pro-101-1（針對燒燙傷）和Pro-101-2（針對“糖足”，即糖尿病足潰瘍）。Pro-101-1已在中國完成Ⅱb期臨床試驗，預(yù)計在2026年第四季度完成Ⅲ期臨床試驗，并計劃在2026年第一季度向美國食品藥品監(jiān)督管理局提交新藥臨床試驗申請（IND）。Pro-101-2目前正在中國進(jìn)行Ⅱ期臨床試驗，預(yù)計2027年第二季度完成，于2030年在中國推出。

圖片來源：華芢生物招股書（申請版本）截圖

據(jù)弗若斯特沙利文報告，（截至最后實際可行日期）中國有3條PDGF藥物管線，兩條屬于華芢生物，另一條屬于天士力醫(yī)藥。值得注意的是，天士力醫(yī)藥的PDGF-BB候選藥物（PDGF-BB為PDGF亞型之一）于2014年已進(jìn)入Ⅲ期臨床試驗，但因Ⅱ期結(jié)果未達(dá)顯著統(tǒng)計學(xué)意義、技術(shù)轉(zhuǎn)讓方營業(yè)執(zhí)照被吊銷等原因已無進(jìn)展。

此外，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，即使華芢生物的兩款核心藥物能在PDGF藥物中拔得頭籌，其商業(yè)潛力仍存不確定性。

華芢生物聚焦的細(xì)分市場規(guī)模有限。中國燒燙傷相關(guān)的PDGF藥物潛在市場規(guī)模預(yù)計到2033年僅約為6660萬元。

針對糖足的PDGF藥物，同期市場則預(yù)計約為5.8億元。中國糖足治療市場整體規(guī)模在2024年已達(dá)383億元，但當(dāng)前治療以抗生素、血糖控制藥物等為主。例如，速必一乳膏是目前國內(nèi)唯一獲批用于糖足的非生長因子類生物藥，每支定價約4380元，每個療程費用介于8760至17520元之間。

競爭環(huán)境同樣不容忽視。在國內(nèi)，用于燒燙傷治療的生長因子藥物目前已有8家企業(yè)推出9款產(chǎn)品，主要基于EGF或FGF（EGF、FGF均為生長因子）；而在糖足領(lǐng)域，除華芢生物外，還有4條生長因子類藥物管線處于研發(fā)階段，其中三款已進(jìn)入Ⅲ期臨床。

對此，華芢生物在回復(fù)記者采訪中表示，PDGF藥物為創(chuàng)新型生物藥，可作為多種適應(yīng)證的輔助治療，公司也正推進(jìn)PDGF候選產(chǎn)品用于其他9個適應(yīng)證的臨床前開發(fā)。

IND前突擊增資 創(chuàng)始人2021年套現(xiàn)2500萬元

華芢生物雖專注于PDGF這一商業(yè)化經(jīng)驗尚不充分的細(xì)分領(lǐng)域，但背后的決策者在醫(yī)藥領(lǐng)域卻已深耕多年。

華芢生物由57歲的賈麗加、其子王軻瓏等人主導(dǎo)。賈麗加、王軻瓏與另兩位自然人為一致行動人，共同擁有公司已發(fā)行股本總額約66.99%的權(quán)益，其中賈麗加直接持有19.54%，王軻瓏直接持有17.98%。

盡管公司尚未成功上市，但創(chuàng)始人已經(jīng)有所收獲。

2021年5月，賈麗加及其他多名股東通過增資增加了公司注冊資本。其中，賈麗加增資525萬元，使其持有的公司注冊資本從1575萬元上升至2100萬元。

圖片來源：華芢生物招股書（申請版本）截圖

不久后的2021年5月25日，也就是公司成立整整9年后，公司迎來Pre-A輪融資。公司與張鴻等投資人簽訂增資協(xié)議，張鴻以500萬元獲得華芢生物0.62%股權(quán)，其中54.38萬元注入公司注冊資本，其余445.63萬元轉(zhuǎn)為資本公積。在該交易中，公司每元注冊資本對應(yīng)價格為9.2元。

為什么初始股東選擇在這個節(jié)點增加公司注冊資本？

招股書顯示，在賈麗加等初始股東增加公司注冊資本前一個月的2021年4月，公司的核心產(chǎn)品Pro-101-2迎來重大節(jié)點——提交IND申請。Pro-101-2很快于2021年7月獲得藥審中心頒發(fā)的臨床試驗通知書，緊接著，華芢生物于2021年8月開始Pro-101-2的Ⅰ期臨床試驗。

一位醫(yī)藥行業(yè)人士表示，新藥研發(fā)提交IND申請，是一個比較重大的研發(fā)里程碑事件，屬于藥物從實驗室走向臨床的法定起點，這往往也是藥企估值的關(guān)鍵躍升節(jié)點。另外，IND獲批后，藥企也需要立即啟動Ⅰ期臨床試驗，而單中心成本通常在2000萬~5000萬元，對資金需求的迫切度也會大幅提升。

因此，在提交IND申請后，華芢生物便緊鑼密鼓地增加注冊資本，待啟動融資后，公司估值大幅提升，初始股東的原始持股價值同樣能水漲船高。招股書顯示，2021年8月27日，青島鼎暉雙百股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙）便以2500萬元對價收購了賈麗加所持的145.91萬元注冊資本。在這一交易中，公司每元注冊資本對應(yīng)價格達(dá)到17.23元，賈麗加則套現(xiàn)2500萬元。

圖片來源：華芢生物招股書（申請版本）截圖

作為公司的創(chuàng)始人，賈麗加擁有27年醫(yī)藥從業(yè)經(jīng)驗，她曾先后擔(dān)任牡丹江靈泰藥業(yè)股份有限公司銷售經(jīng)理及北京盛宏業(yè)醫(yī)藥科技發(fā)展有限公司副總經(jīng)理，主要負(fù)責(zé)銷售與運(yùn)營管理工作。自2012年成立起，她一直擔(dān)任董事會主席兼執(zhí)行董事。

董事薪酬去年同比增長超91%

不過，除了賈麗加外，其他持股超10%的股東與醫(yī)藥研發(fā)關(guān)聯(lián)有限。

34歲的王軻瓏曾留學(xué)美國，在2014年獲得德克薩斯大學(xué)阿靈頓分校工商管理碩士學(xué)位，2022年參加了哈佛商學(xué)院高級管理課程。

在加入華芢生物之前，他的職業(yè)經(jīng)歷與醫(yī)藥研發(fā)關(guān)聯(lián)較少。招股書顯示，他曾任職于Berkshire Hathaway Automotive（美國五大汽車經(jīng)銷商集團(tuán)之一），但招股書中沒有列示王軻瓏在公司的具體職務(wù)。

2017年，不到30歲的王軻瓏創(chuàng)立北京綠汽科技有限公司。該公司注冊資本5萬元，主營智能駕駛、無人駕駛系統(tǒng)研發(fā)與應(yīng)用。根據(jù)社保繳納記錄，2017至2019年間，該公司的參保人數(shù)僅為1~2人。盡管公司規(guī)模不大，王軻瓏仍入選多個創(chuàng)業(yè)精英榜單，如“2019福布斯中國30歲以下精英榜”“2024財富中國40歲以下商界精英榜”等。

而招股書披露，2018年加入華芢生物后，王軻瓏作為共同發(fā)明人申請的專利有36項。

作為賈麗加一致行動人的李葛衛(wèi)也是華芢生物“元老”之一。李葛衛(wèi)畢業(yè)于蘭州大學(xué)，獲數(shù)學(xué)系學(xué)士學(xué)位，并擁有超過30年的公司經(jīng)營管理經(jīng)驗。記者通過天眼查信息查詢發(fā)現(xiàn)，李葛衛(wèi)在投資領(lǐng)域頗有經(jīng)驗，擔(dān)任股東的公司達(dá)34家。而賈麗加的另一一致行動人張紅波，則有約20年生物醫(yī)藥企業(yè)的運(yùn)營管理經(jīng)驗。

相比創(chuàng)始股東而言，華芢生物披露的13位董監(jiān)高團(tuán)隊中，除了賈麗加外，還有執(zhí)行董事兼總經(jīng)理翟俊輝博士、執(zhí)行董事兼首席戰(zhàn)略官苗天祥、首席營銷官兼副總裁徐震宇、首席研發(fā)官趙興卉、醫(yī)學(xué)總監(jiān)成龍擁有醫(yī)藥領(lǐng)域的經(jīng)驗。除此以外，其余董監(jiān)高成員則有商業(yè)和資本運(yùn)營背景。

2023年至2024年，公司上述董事的薪酬總額大幅上升，漲幅超過91%。主要是因為增加了以股權(quán)結(jié)算以股份為基礎(chǔ)的付款開支。

圖片來源：華芢生物招股書（申請版本）截圖

身負(fù)對賭協(xié)議壓力 現(xiàn)金余額還能撐多久？

雖然公司董事薪酬增長，但財務(wù)報表上的數(shù)據(jù)卻未有起色。

招股書顯示，2023年、2024年和2025年前5個月，華芢生物的收入分別為47.2萬元、26.1萬元和0元，同期凈虧損分別為1.05億元、2.12億元和0.72億元。2023年，公司的行政開支與研發(fā)費用合計超過8000萬元，2024年這兩項支出合計已超過2億元，2025年前5個月也超過了7000萬元。

圖片來源：華芢生物招股書（申請版本）截圖

尤其引人注意的是，2024年公司研發(fā)投入為9132.6萬元，同比大幅增長超120%，行政開支也高達(dá)1.17億元，占總支出的56%，甚至超過了研發(fā)投入。截至2024年，公司共有“一般及行政人員”54人，研發(fā)人員45人。

作為一家研發(fā)驅(qū)動型的生物科技公司，為何行政開支會高于研發(fā)開支？華芢生物在采訪回復(fù)中表示，這主要是因為公司于2024年2月批準(zhǔn)及采納的雇員激勵計劃相關(guān)的付款（以股份為基礎(chǔ)）增加。同時，公司還回復(fù)稱，今年前5個月的行政開支相比去年同期已從5510萬元減少至4020萬元。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，公司今年前5個月的研發(fā)費用為3210萬元，仍然低于同期的行政開支。

此外，截至2025年5月31日，公司現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物降至1.05億元。

若以2024年月均超1700萬元（計算方式：研發(fā)費用與行政支出之和除以12個月）的“燒錢”速度計算，當(dāng)前資金僅可維持約6個月運(yùn)營。

華芢生物在采訪回復(fù)中表示，公司目前并無任何重大外部債務(wù)融資計劃，假設(shè)未來平均現(xiàn)金消耗率為截至2025年前5個月水平的1.6倍，估計現(xiàn)有現(xiàn)金結(jié)余總額將能夠在約10個月內(nèi)維持公司的財務(wù)活力。

記者注意到，公司A輪和B輪融資中均包含對賭條款，要求公司必須在2026年12月31日前完成IPO(首次公開募股），否則需按原價加利息的方式回購股份。

圖片來源：2024年4月的華芢生物招股書（申請版本）截圖

面對持續(xù)虧損、居高不下的行政開支，公司需要背水一戰(zhàn)沖刺上市，IPO成敗將直接影響企業(yè)的生存與發(fā)展。

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